券商發(fā)債自我約束用政策

主持人的話: 

　　近期,中信證券、海通證券、長(zhǎng)城證券三家證券公司的發(fā)債申請(qǐng)得到了中國(guó)證監(jiān)會(huì)的核準(zhǔn)。據(jù)了解,此外還有幾十家券商也在醞釀各自的發(fā)債計(jì)劃,預(yù)計(jì)今后將陸續(xù)有符合條件的證券公司通過(guò)發(fā)行公司債券籌集長(zhǎng)期資金。這項(xiàng)舉措對(duì)證券公司來(lái)說(shuō)影響重大。本期聚焦,我們將就券商發(fā)債與一般企業(yè)債的不同、券商發(fā)債的用途、將對(duì)證券公司產(chǎn)生哪些促進(jìn)作用等作一番分析。 

　　東吳證券研究所 王翀 

　　一、券商發(fā)債也是企業(yè)債券 

　　券商發(fā)債屬于企業(yè)債的范疇,因而具備一些企業(yè)債券的基本特征,比如說(shuō)約定一個(gè)還本付息的期限和形式、采用固定利率還是浮動(dòng)利率、是否有擔(dān)保責(zé)任、公開(kāi)發(fā)行還是定向發(fā)行等等。除了發(fā)行債券的主體是券商之外,這種通過(guò)債券形式融資的活動(dòng)并無(wú)明顯的特別之處,只是由于它涉及到了證券市場(chǎng)的重要經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)------證券公司,因此比較引起市場(chǎng)注意。 

　　券商使用債務(wù)融資同樣也具有基本的風(fēng)險(xiǎn)和益處。從一般原理上講,債務(wù)融資是個(gè)財(cái)務(wù)杠桿的概念,相當(dāng)于風(fēng)險(xiǎn)的放大,在企業(yè)最終經(jīng)營(yíng)順利的時(shí)候,對(duì)于權(quán)益資本的收入提高有幫助,表現(xiàn)在股份公司上就是每股收益的提高；反之,則對(duì)權(quán)益資本有相對(duì)更大的損害。因此,一般在債券發(fā)行的前期,都會(huì)對(duì)企業(yè)未來(lái)經(jīng)營(yíng)狀況、募集資金用途等作詳細(xì)的分析和計(jì)劃,在最大程度上保證項(xiàng)目的可行性。 

　　二、資金用途 

　　對(duì)于證券公司這一特定的募集主體來(lái)看,其資金使用方向無(wú)外乎幾個(gè)傳統(tǒng)的業(yè)務(wù):根據(jù)海通證券有關(guān)人士的表述,30億元發(fā)債資金將主要用在證券市場(chǎng)上買股票,此外還將增加證券承銷業(yè)務(wù)投入、擴(kuò)大證券承銷業(yè)務(wù)規(guī)模、滿足并購(gòu)業(yè)務(wù)開(kāi)展的需要,以及用于擴(kuò)大對(duì)債券業(yè)務(wù)等固定收益業(yè)務(wù)的投入等。上述項(xiàng)目之中,投資是主要的,而非投資業(yè)務(wù)對(duì)資金的占用時(shí)間和數(shù)量都不會(huì)太大,券商投資業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)性是不言而喻的,因此事前的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估有很大的不確定性,還很難擺脫靠天吃飯的局面。這主要和國(guó)內(nèi)券商低風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)占比過(guò)低有關(guān),在這樣的情況下,事實(shí)上雖然有事前的項(xiàng)目可行性分析為依托,但背后的風(fēng)險(xiǎn)還是有目共睹。因此,也出現(xiàn)了許多券商在尋找債券擔(dān)保人方面比較困難的情況,這也是目前券商發(fā)債所面臨的主要障礙。因此,多數(shù)券商都是向原股東單位或者關(guān)聯(lián)單位尋求債務(wù)擔(dān)保。 

　　三、用心良苦、寓意深遠(yuǎn) 

　　當(dāng)前券商可以通過(guò)國(guó)債回購(gòu)、同業(yè)拆借獲得短期資金融通；同時(shí)可以通過(guò)增資擴(kuò)股形式獲得長(zhǎng)期資金來(lái)源。而在中期的非權(quán)益類資金渠道上則幾乎沒(méi)有很好的手段,結(jié)果是出現(xiàn)了大量的委托理財(cái)業(yè)務(wù),這種業(yè)務(wù)雖然表面上不涉及債權(quán)債務(wù),但事實(shí)上大多數(shù)都成為了券商的隱性債務(wù)形式,這是一種存在的現(xiàn)實(shí)。盡管監(jiān)管部門正在著手引導(dǎo)和規(guī)范這方面的行為,但從實(shí)事求是的角度來(lái)看,還不可能馬上完全杜絕這方面的行為和風(fēng)險(xiǎn)。管理部門正是看到了與其"堵塞"不如"疏導(dǎo)"的情況,適時(shí)推出了發(fā)債這一舉措。因?yàn)樵诋?dāng)前的利率上限管制情況下,企業(yè)債的發(fā)行利率水平實(shí)際是較低的,因而企業(yè)債形式的融資也成為一種稀缺資源,管理部門把這個(gè)資源用到連續(xù)幾年慘淡經(jīng)營(yíng)的券商身上,無(wú)疑是給其注入了新鮮血液。其用意是用較低債務(wù)融資成本來(lái)替換事實(shí)上存在的高成本隱性債務(wù)。粗略估計(jì)對(duì)應(yīng)的年資金使用成本可以降低3-4個(gè)百分點(diǎn)左右,這對(duì)券商來(lái)說(shuō)財(cái)務(wù)上的意義是相當(dāng)巨大的。當(dāng)然受到《公司法》的債券發(fā)行規(guī)模限制,是否能夠全面進(jìn)行中期融資替代還要打個(gè)折扣,我們看到長(zhǎng)城證券發(fā)債規(guī)模僅為2.3億,這個(gè)數(shù)量恐怕還是不能完全滿足其資金需求的。 

　　好的用意是否能產(chǎn)生好的結(jié)果,關(guān)鍵在于操作者是否能按照規(guī)定和約定來(lái)執(zhí)行,我們且不去分析單個(gè)投入項(xiàng)目的情況,只從降低券商綜合融資成本的角度分析問(wèn)題,如果券商能夠在獲得低成本資金的同時(shí)相應(yīng)縮小原高成本融資的規(guī)模,那么綜合資金成本就能得到顯著的降低,從單一因素分析對(duì)未來(lái)的經(jīng)營(yíng)狀況肯定是有積極意義的。但是,如果僅把發(fā)債視為一次性的天上掉下的餡餅,原來(lái)的業(yè)務(wù)依然我行我素,那么綜合資金成本的下降就相當(dāng)有限了,而與此同時(shí)公司整體的負(fù)債比率又到了更高的水平,那么風(fēng)險(xiǎn)的增大和成本的降低恐怕就不成比例了。要避免這種情況,一是要加強(qiáng)監(jiān)管和信息披露,動(dòng)態(tài)地監(jiān)控資金使用狀況和證券公司整體財(cái)務(wù)狀況；二是券商本身要強(qiáng)化自身的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí),促進(jìn)自我約束,不要因?yàn)榘l(fā)了債券拿到了新資金就放松了風(fēng)險(xiǎn)防范。我們祝愿所有的券商都能在發(fā)債之旅上一路走好! 

來(lái)源：上海證券報(bào) 

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