期權在中國為何緩行

作者： 王偉/薛鋒   中國企業(yè)家雜志 



    期權未亡
    華爾街丑聞頻出后，《財富》雜志將股票期權稱為“財會欺詐的始作俑者”，其實在美國市場上，對股票期權的質疑并非自安然始。
    上世紀90年代中期，當美國公司的高層管理人員通過股票期權獲得巨額報酬時，人們便在質問：是否真的有必要向公司高管授予股票期權？如果有必要，應該授予多少數(shù)量的股票期權才是恰當?shù)模窟^度的股票期權授予是否侵蝕了股東的財富，損害了股東的利益？這一質問實際上是在審視公司的公司治理結構，是在質問公司的全體股東和公司董事會：你們是否是在向那些真的具有改善公司經(jīng)營業(yè)績、為股東創(chuàng)造出更多價值能力的管理者授予了適量的股票期權？
    而90年代后期，股票市場的長期繁榮，使得那些經(jīng)營業(yè)績并無提高的公司管理者，也可以憑借已經(jīng)獲得的股票期權，在牛市中坐享股價上漲后帶來的巨額收益。同時，在進入21世紀后，當IT行業(yè)蕭條、納斯達克市場暴跌之際，那些原先授予給高科技公司管理者的股票期權，由于行權時的執(zhí)行價格遠遠高于公司股票的市場價格，使得股票期權被行權的可能性幾乎等于零，從而導致大量的股票期權喪失了應有的激勵作用。這一正一反兩個極端的狀況，則使人們意識到，應該設計出更合理的股票期權合約，特別是在股票期權執(zhí)行價格的確定上，應該盡量排除外部市場的干擾，使得股票期權在各種市場條件下都能夠具有正常的激勵作用。而要能夠實現(xiàn)這一點，就應該放棄傳統(tǒng)的固定執(zhí)行價格股票期權，改為采用執(zhí)行價格指數(shù)化的股票期權。
    到了安然事件以及有關公司業(yè)績舞弊案發(fā)生，現(xiàn)實向人們清楚地表明：當市場的運作機制出現(xiàn)漏洞，無法正確識別公司真實的經(jīng)營業(yè)績，并缺乏嚴密完善的市場監(jiān)管時，股票期權的激勵作用便會出現(xiàn)異化，產(chǎn)生不當?shù)募�勵�?br />    是的，一個公司如果希望能夠實施有效的股票期權激勵，就必須關注被授予對象的管理才能、外部資本市場的運作效率以及監(jiān)管完善程度這三個重要環(huán)節(jié)。
    但是可以說，這些影響股票期權激勵的市場機制和環(huán)境在目前的中國都是遠不夠成熟的。但為什么中國企業(yè)界前兩年會掀起股票期權研討熱？一部分原因固然來源于經(jīng)營者激勵長期嚴重缺位的中國企業(yè)界對激勵的渴求，另一方面，不可忽視的是一些企業(yè)對股票期權的某些誤解，比如認為期權是“企業(yè)請客、市場買單”，只要一采用，便能皆大歡喜。這種認識的片面性導致對期權當初的迷戀實際上是脆弱的，不少國內企業(yè)家在見識了期權在美國這一年間受到的質疑后便有一種普遍的困惑和遲疑，股票期權到底有沒有激勵作用？中國還能不能引入股票期權制度？
    其實，人們在用美國公司業(yè)績舞弊案例，質疑股票期權的激勵作用時，并不是在否定股票期權這一激勵工具的本身，而是在審視與反思應用股票期權時應該具有的外部市場環(huán)境和監(jiān)管保證。
    畢竟，沒有其它任何一種激勵工具會產(chǎn)生如此之巨大的激勵作用，使公司的管理者如此高度地關注公司的股價（即公司股東的財富），以至于不惜鋌而走險，用業(yè)績舞弊、欺騙市場的違法行為來換取公司股價的上升。反過來可以想象，當資本市場的監(jiān)管和整個市場的運作機制完善到能夠充分阻止公司管理者業(yè)績舞弊之時，股票期權不僅可以產(chǎn)生“正當”的激勵作用，而且也可以發(fā)揮出預期中的高激勵效率。
    人們當年歡呼期權制是“自公司制之后資本主義的第二次制度革命”，怎會盡是一種虛妄？
    
    中國局限 
    目前中國已有一百多家A股上市公司引入了股權激勵的做法，也有部分公司聲稱引入了“期權制度”。但像武漢中商（000785）、三毛派神（000779）、上海貝嶺（600171）等上市公司推出的經(jīng)理股票期權年薪制、股票增值權激勵方案、虛擬經(jīng)理股票期權方案等模式與美國的經(jīng)理股票期權還是有區(qū)別的，嚴格地說，除海外上市公司外，中國A股上市公司還沒有一家正式引入規(guī)范的經(jīng)理股票期權制度。有的名為股票期權，實為持股計劃或延期支付計劃。還有一些公司實行所謂的“期股”的激勵制度，但許多企業(yè)經(jīng)營者感到期股的約束性太強而激勵性較弱，無論企業(yè)是否盈利，能否分紅，期股獲得者都需定期支付購股費用。
    期權制度在中國國內公司目前還難以推廣的主要原因，并非是人們常常所以為的法律政策環(huán)境的問題（隨著《信托法》的頒布，回購股票、外匯管制等眾多的法律問題都可以通過技術手段來避免），而是來自更深層次的文化、心理因素、以及外部資本市場客觀存在的結構性缺陷。具體表現(xiàn)在實踐上：
    首先，期權制度本質上代表著一種公司內的誠信文化，公司允諾員工可以在將來按照事先的約定來履行合約。如果員工無法相信公司會履行承諾，則期權制度就難以推行，加之在經(jīng)濟轉軌過程中，人們普遍感受到經(jīng)濟環(huán)境的巨大變化，對未來的貼現(xiàn)預期普遍較高，“一鳥在手勝過兩鳥在林”成為大家普遍的心態(tài)。在此種心態(tài)下，人們會過于看重眼前的工資和獎金，而看淡未來的期權價值。在中國經(jīng)濟轉軌期內，在企業(yè)的誠信建設還沒有達到一定的階段，期權的激勵效果是非常容易打上折扣的。
    其次，相當多的企業(yè)將“股票期權”轉化為一種對經(jīng)營者過去工作業(yè)績的事后獎勵性補償，而不是針對管理者未來經(jīng)營努力的有效約束與激勵。這種處理的直接后果是，股票期權有可能會被授予無潛在管理才能的管理者，無法產(chǎn)生應有的激勵作用。
    最后，就外部市場環(huán)境和監(jiān)管制度而言，對股票期權激勵效果產(chǎn)生最負面影響的，是國有股和法人股流通問題。因為一旦國有股和法人股得以流通，將會徹底改變現(xiàn)有流通股的價值評價模式和運行軌跡，從而改變股票期權價值評估的基本條件，使股票期權的激勵效果偏離原始的預期。這也是企業(yè)在實施股票期權激勵時，必須高度重視的市場結構調整風險。
    （作者分別供職于復旦大學管理學院和上海經(jīng)邦咨詢）
    
     

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