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關(guān)于發(fā)展中國地方政府公債融資的研究
近幾年來中央從國債發(fā)行額中每年都拿出一部分向地方轉(zhuǎn)貸（地方財(cái)政負(fù)責(zé)還本付息），用于支持地方性公共工程和基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，如2001年中央代地方發(fā)行的國債為400億元，2002年預(yù)算的國債發(fā)行規(guī)模為5929億元，其中包括代地方政府發(fā)行250億。這些國債轉(zhuǎn)貸資金有力地支持了地方某些公共工程和基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，但這種完全由中央包辦的舉債方式，是在現(xiàn)行制度不允許地方政府發(fā)行公債的情況下的一種變通。從邏輯上說，分稅分級(jí)財(cái)政體制應(yīng)允許地方政府在一定約束條件下“名正言順”地具有發(fā)行債券以籌資的權(quán)力，否則不利于地方政府因地制宜地根據(jù)城鎮(zhèn)建設(shè)的需要來安排資金籌措，也不利于分散中央財(cái)政的債務(wù)負(fù)擔(dān)和債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。2.某些地方政府變相的債務(wù)融資方式：案例與評(píng)價(jià)
案例1：地方政府變相舉債
盡管中國目前還沒有正規(guī)的地方債券或市政債券，但仍有不少地方政府在以各種形式變相發(fā)行公債。有的通過信托投資公司、市政建設(shè)公司作為發(fā)債主體發(fā)行公債，有的則以政府基金的名義向社會(huì)借錢，由地方財(cái)政提供擔(dān)保，從而形成了政府的或有負(fù)債。這類或有負(fù)債脫離了財(cái)政體系的監(jiān)督，實(shí)際發(fā)生時(shí)卻不得不從財(cái)政中列支，其中存在很多不規(guī)范的運(yùn)作，雖解決了城市建設(shè)中的一些現(xiàn)實(shí)問題，但容易構(gòu)成潛在的財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)。
例如財(cái)政部駐山東省監(jiān)察專員辦在進(jìn)行異地專項(xiàng)檢查時(shí)，查出成都市青羊區(qū)曾在1992年至2001年10月間違規(guī)發(fā)行地方政府債券3.75億元。以1999年為例，青羊區(qū)政府在該年度發(fā)行的地方債券為0.41億元，幾乎占到當(dāng)年全區(qū)財(cái)政收入2.55億的1/5。據(jù)調(diào)查，青羊區(qū)在1992年開始籌資發(fā)債時(shí)是由財(cái)政部門開具收據(jù)作為財(cái)政擔(dān)保，而后來則使用了“代保管券”的形式，上面附有認(rèn)購者姓名和認(rèn)購金額。在1993年《預(yù)算法》生效后，債券的發(fā)行主體就由財(cái)政直接發(fā)行改為財(cái)政局下屬的區(qū)投資公司，而所籌集資金除了歸還以前本息外，還大量用于向本區(qū)的企業(yè)貸款。青羊區(qū)財(cái)政局主要在預(yù)算外資金賬戶上對(duì)所發(fā)債券進(jìn)行核算，例如將發(fā)債收入記為“生產(chǎn)發(fā)展基金”，而將還本付息支出列為“一般預(yù)算支出——企業(yè)挖潛改造支出”。
應(yīng)該說，這種“正門不通走旁門”的不規(guī)范的發(fā)債或“準(zhǔn)債務(wù)融資”行為，由于缺乏明確的法律依據(jù)，管理分散，不利于建立有效的償還機(jī)制和決策責(zé)任機(jī)制，不利于強(qiáng)化地方政府的債務(wù)約束，容易釀成債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，這種低水平的融資方式限制了金融市場(chǎng)的發(fā)展，也使中央部門和地方人大無法對(duì)這種債券發(fā)行實(shí)施有效的監(jiān)管和制約。另外，這種“隱蔽”的債券融資，必然使融資利率高升（例如，青羊區(qū)在1992年至2001年發(fā)行的3.75億債券，其票面利率最高的達(dá)22%，最低的為5.1%），增加地方政府的還債成本以及不能償付的可能性，同時(shí)也會(huì)擾亂國家正常的金融秩序。最后，地方政府采用這種不規(guī)范的融資方式，缺乏有效監(jiān)督，隨意性大，資金使用效益不高，也容易滋生腐敗問題。
3.地方政府無法規(guī)范地實(shí)施債務(wù)融資：案例與評(píng)價(jià)
案例2：地方政府發(fā)債受阻
在現(xiàn)實(shí)生活中，地方政府以公債方式融資的迫切需要正越來越明顯地表現(xiàn)出來。新近的一個(gè)代表性案例，是北京市申奧成功后，為2008年奧運(yùn)會(huì)規(guī)劃的投資已達(dá)3000億元左右，而北京市2001年地方財(cái)政收支的規(guī)模僅450億元左右。除了必需的其他方式籌資用于奧運(yùn)項(xiàng)目建設(shè)之外，曾經(jīng)對(duì)于發(fā)行“奧運(yùn)債券”寄予極高的期望。但據(jù)《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》2002年4月的社評(píng)，“此項(xiàng)計(jì)劃最終未能得到上級(jí)政府的批準(zhǔn)”。中國市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)決策信息咨詢網(wǎng)上的主持人對(duì)此評(píng)價(jià)說：北京2008年奧運(yùn)會(huì)應(yīng)該由北京市自收自支，中央財(cái)政可以給予必要的補(bǔ)貼（如果北京奧運(yùn)會(huì)能像當(dāng)年的洛杉機(jī)奧運(yùn)會(huì)那樣贏利，則根本不用補(bǔ)貼），但不能大包大攬。由于舉辦奧運(yùn)會(huì)是一種需要先進(jìn)行完全、足額投資，然后到舉辦時(shí)乃至舉辦后才能收回投資的“經(jīng)濟(jì)活動(dòng)”，北京市籌發(fā)“奧運(yùn)債券”，從經(jīng)濟(jì)角度說當(dāng)然是合理的。但它卻在“政治”方面遇到了麻煩，這就是我國現(xiàn)行法律中地方政府不得舉債的禁令。照此推理，“北京奧運(yùn)會(huì)”實(shí)際上也就成了“中國奧運(yùn)會(huì)”；再照此推理，過去幾十年來任何地方政府欠下的債務(wù)，包括地方政府為某些經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目和企業(yè)所作的貸款擔(dān)保，也統(tǒng)統(tǒng)成了違法之舉，根據(jù)法律，這些簽署的協(xié)議也就成了“無效合同”，中央政府可以統(tǒng)統(tǒng)不予認(rèn)賬。但這樣一來，無疑會(huì)釀成嚴(yán)重的“政府信譽(yù)危機(jī)”。
北京奧運(yùn)項(xiàng)目的案例表明，地方政府作為一級(jí)財(cái)產(chǎn)權(quán)主體和舉債主體的地位不明確，已造成現(xiàn)實(shí)生活中經(jīng)濟(jì)關(guān)系的紊亂：客觀上迫切需要的地方政府債券的“正門”不開，“走正道”的經(jīng)濟(jì)關(guān)系很難理順，勢(shì)必會(huì)造成“旁門”、“后門”越開越多。在此情形下，一是政府履行職能的效率被降低；二是職能履行中所應(yīng)有的規(guī)范性無從得到哪怕是低水平的保證。
4.關(guān)于當(dāng)前地方發(fā)行公債存在的制度性障礙
1995年開始實(shí)施的《中華人民共和國預(yù)算法》第28條規(guī)定：“地方各級(jí)預(yù)算按照量入為出、收支平衡的原則編制，不列赤字。除法律和國務(wù)院另有規(guī)定外，地方政府不得發(fā)行地方政府債券。”可見，在現(xiàn)有法律框架下，地方政府債券的發(fā)行存在法律規(guī)定的制度性障礙。但是，這一法律障礙并非不可逾越，一種選擇是可以提請(qǐng)全國人大對(duì)現(xiàn)行的《預(yù)算法》進(jìn)行修改，以法律的形式明確規(guī)定地方政府的發(fā)債權(quán)；如果認(rèn)為修改《預(yù)算法》的時(shí)機(jī)還不成熟，也可以考慮由國務(wù)院根據(jù)《預(yù)算法》盡快制定并出臺(tái)一些特別規(guī)定，制定地方政府發(fā)債的具體辦法，包括地方債券的發(fā)行主體資格、發(fā)債申請(qǐng)的審查和批準(zhǔn)、發(fā)債方式、地方發(fā)債的適用范圍及償債機(jī)制等，建立嚴(yán)格的規(guī)范，為符合條件的地方政府發(fā)行債券提供法律依據(jù)。
5.應(yīng)借鑒發(fā)達(dá)國家市政債券融資的經(jīng)驗(yàn)，建立規(guī)范化的地方政府融資渠道
在大多數(shù)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國家，地方財(cái)政獨(dú)立于中央財(cái)政，中央預(yù)算和地方預(yù)算各自獨(dú)立編制，因而，地方政府發(fā)債是一個(gè)極其普遍的現(xiàn)象。在美國、日本、法國、德國、英國等，都有較完善和成熟的地方政府債券市場(chǎng)。地方債券市場(chǎng)成為地方政府融資的重要途徑和資本市場(chǎng)的有機(jī)組成部分，在這些國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展尤其是地方經(jīng)濟(jì)的發(fā)展中扮演著十分重要的角色和發(fā)揮著十分重大的作用。例如，美國具有世界上最發(fā)達(dá)的地方債券市場(chǎng)，美國的州和地方政府發(fā)行許多不同種類的市政債券。而且近年來，這種市政債券已成為其金融體系中最活躍、增長最迅速的一部分，市政債券與國債、抵押貸款債券、公司債券等共同構(gòu)成了美國品種豐富的債券市場(chǎng)。相比之下，我國債券市場(chǎng)還極不完善，不僅債券品種很少，而且在發(fā)展速度上也比股票市場(chǎng)、投資基金遜色，因此債券市場(chǎng)的發(fā)展應(yīng)成為下一階段我國資本市場(chǎng)發(fā)展的重點(diǎn)之一。如前所述，與其讓地方政府不規(guī)范的發(fā)債行為隱蔽地存在并積累風(fēng)險(xiǎn)，不如逐漸整合、規(guī)范之，將其從“幕后”請(qǐng)到“前臺(tái)”，增強(qiáng)地方債券的透明度和法律約束，促進(jìn)其健康發(fā)展。
二、發(fā)展地方政府公債融資的必要性
1.是完善分稅制，落實(shí)地方政府應(yīng)有財(cái)權(quán)的需要
舉債權(quán)是規(guī)范化的分稅制體制下各級(jí)政府應(yīng)有的財(cái)權(quán)，這是所有實(shí)行分稅制財(cái)政體制的國家長期實(shí)踐得出的經(jīng)驗(yàn)。中國建立劃分事權(quán)、財(cái)權(quán)的分稅分級(jí)財(cái)政體制，賦予地方政府舉債權(quán)也就是必然的。從我國財(cái)政運(yùn)行中的現(xiàn)實(shí)矛盾看，地方政府缺乏籌集資金的權(quán)力，
但卻面臨艱巨的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)任務(wù)。按照市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下政府職能的規(guī)范，這些建設(shè)是地方政府份內(nèi)的事，然而地方政府在財(cái)力匱乏的情況下，卻無力提供這些公共產(chǎn)品或準(zhǔn)公共產(chǎn)品，有的無可奈何地繼續(xù)“欠賬”，有的則不切實(shí)際地統(tǒng)統(tǒng)把公共產(chǎn)品推向市場(chǎng)，這是中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期一種典型的財(cái)政職能缺位現(xiàn)象。當(dāng)?shù)胤秸诔Ｒ?guī)的條件下難以經(jīng)過自身的努力解決財(cái)力問題時(shí)，就應(yīng)通過適當(dāng)規(guī)模舉債籌集必要的建設(shè)資金。在劃分政府間事權(quán)的基礎(chǔ)上，賦予地方政府包括舉債權(quán)在內(nèi)的應(yīng)有財(cái)權(quán)，是進(jìn)一步深化財(cái)政體制改革的重要步驟。
2.是加快地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，尤其是當(dāng)前加快我國城市化建設(shè)進(jìn)程以及促進(jìn)專項(xiàng)事業(yè)（如2008年奧運(yùn)會(huì)）發(fā)展的需要
對(duì)于中國這樣一個(gè)經(jīng)濟(jì)正處于起飛階段的發(fā)展中大國來說，加快基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，無論是對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的升級(jí)還是保持經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長的后勁，都具有重要的意義。有研究測(cè)算表明，發(fā)展中國家基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)每增長1個(gè)百分點(diǎn)，將帶動(dòng)其國內(nèi)生產(chǎn)總值增長1.5至1.7個(gè)百分點(diǎn)。
另外，中國長期存在著傳統(tǒng)二元經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的矛盾，一直是擴(kuò)大內(nèi)需和增加就業(yè)等宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的障礙，因此加快城市（城鎮(zhèn)）化的建設(shè)具有突出意義。城市化建設(shè)需要政府進(jìn)行引導(dǎo)性開發(fā)投資（如三通一平、七通一平等），這種建設(shè)大部分應(yīng)屬于地方政府的事權(quán)范圍，然而地方政府由于資金缺乏、投入不足，抑制了城市化應(yīng)有的進(jìn)程。因此，為了加快推進(jìn)城市化進(jìn)程，就需要賦予地方政府以新的融資渠道。
目前，我國城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金主要來自于中央和地方財(cái)政、商業(yè)銀行和政策性銀行以及資本市場(chǎng)。而眼下無論是中央財(cái)政還是地方財(cái)政，增加對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的投入都存在相當(dāng)大的困難；商業(yè)銀行對(duì)市政項(xiàng)目提供貸款也有諸多局限性，其資金來源以短期存款為主，而基礎(chǔ)設(shè)施具有建設(shè)與使用周期長、微利經(jīng)營、現(xiàn)金回流慢等特點(diǎn)，從而限制了一般商業(yè)性資金的投入；政策性銀行的資金來源也有限，且貸款對(duì)象側(cè)重于全國性基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目；資本市場(chǎng)應(yīng)是市政建設(shè)籌資的重要渠道，并且我國已經(jīng)開始利用國際資本市場(chǎng)為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)籌措資金，但國內(nèi)資本市場(chǎng)還遠(yuǎn)未有效地利用起來。因此，改變我國基礎(chǔ)設(shè)施落后、投入不足的現(xiàn)狀，必須轉(zhuǎn)變思路，按市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的要求，逐步建立多元化、多渠道、多層次的資金籌措新體制。
當(dāng)前，某些地方政府把那些收益穩(wěn)定、具有特許經(jīng)營權(quán)的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目對(duì)外招商，并且向外商承諾14～18%的收益率。這樣高的穩(wěn)定收益受到境外投資者的追捧，肯定也會(huì)受到國內(nèi)儲(chǔ)蓄型投資者的歡迎。政府應(yīng)當(dāng)考慮向國內(nèi)儲(chǔ)蓄型投資者開放這一投資渠道，只要有8～10%的收益率就可以吸引大量的儲(chǔ)蓄型投資者，使他們既是公用事業(yè)產(chǎn)品或服務(wù)的消費(fèi)者，又是某些公用事業(yè)的投資者，充分分享地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的成果。這樣既可降低公用事業(yè)投資的資本成本，又能豐富儲(chǔ)蓄型投資者的投資選擇。
此外，中國作為一個(gè)正在崛起的發(fā)展中國家，積極舉辦某些專項(xiàng)事業(yè)有助于提升自身國際地位和促進(jìn)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。如北京成功獲得2008年夏季奧運(yùn)會(huì)的主辦權(quán)，這必將引致大量的城市建設(shè)需求，如體育場(chǎng)館設(shè)施、城市交通、賓館旅游、信息化建設(shè)以及環(huán)境保護(hù)等方面的投資。巨額的投資也意味著巨大的資金需求，因此，如何開辟多種資金來源，利用多種融資手段為奧運(yùn)融資，就成為北京面臨的重大問題。從長遠(yuǎn)來看，發(fā)行“奧運(yùn)特別債券”將具有很好的償債能力前景。舉辦奧運(yùn)受益的主要是北京市轄區(qū)，因此應(yīng)當(dāng)屬于地方性公共產(chǎn)品或準(zhǔn)公共產(chǎn)品的范疇，而“奧運(yùn)特別債券”也就應(yīng)屬于地方性公債，其本息的償還來自舉辦奧運(yùn)的收入、日后的場(chǎng)館經(jīng)營收入以及北京市政府的（因舉辦奧運(yùn)而間接增加的）財(cái)政收入。
3.是為地方政府提供一種途徑以緩解年度間支出需求相差過于懸殊的矛盾的需要
地方政府財(cái)政的支出需求并不總具有穩(wěn)定性，在有的年份可能會(huì)有盈余（包括在未來年度），而在某些特殊年份則可能面臨巨額的或者非常的支出需求，例如要建設(shè)百年大計(jì)之類的工程或者碰上自然災(zāi)害等，這些支出規(guī)�？赡艹^該年度正常的財(cái)政收入規(guī)模。此時(shí)，舉債就成為地方政府籌資以緩解財(cái)政資金供需矛盾的有效方式。事實(shí)上，這也符合公共產(chǎn)品和服務(wù)的受益原則，因?yàn)槟承┲С龅男б婵梢匝永m(xù)至將來，甚至只能在將來才逐漸產(chǎn)生效益，而未來年度的居民將從中受益。所以，以借債形式籌資，用以后年度財(cái)政收入來償付本息，實(shí)際上是由未來的居民來支付其所受益的公共產(chǎn)品和服務(wù)的價(jià)格，正好符合成本和受益相對(duì)應(yīng)的原則。
4.是完善我國金融市場(chǎng)、金融體系以及健全宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控體系的需要
我國金融市場(chǎng)和金融體系的規(guī)范發(fā)展需要地方政府公債的補(bǔ)充。地方政府債券市場(chǎng)屬于債券市場(chǎng)的一個(gè)有機(jī)組成部分，而我國目前的債券市場(chǎng)只存在國債、政策性金融債和少量的公司債。地方政府債券安全性較國債低，但比公司債高；其收益率應(yīng)較國債高，而較公司債低�？梢哉f，地方政府債券將為投資者提供一個(gè)安全性較高和收益穩(wěn)定的投資品種。另外，發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)表明，貨幣政策是以金融體系為依托的，沒有健全的金融體系，就談不上良好的傳導(dǎo)機(jī)制。我國金融體系和資本市場(chǎng)的不完善，突出表現(xiàn)在幾乎不存在市政債券或機(jī)構(gòu)債券市場(chǎng)。從完善我國金融體系和貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的考慮出發(fā)，應(yīng)該逐步培育市政債券市場(chǎng)。
三、當(dāng)前發(fā)展地方政府公債融資的現(xiàn)實(shí)可行性
1.從資金供給方面看，目前存在巨大的發(fā)行空間，且能得到認(rèn)購者的積極響應(yīng)
中國是世界上儲(chǔ)蓄率最高的國家之一，平均儲(chǔ)蓄率達(dá)到35～40%。然而當(dāng)前我國居民個(gè)人投資者的投資渠道相對(duì)有限，股票市場(chǎng)的高風(fēng)險(xiǎn)讓廣大并不具有專業(yè)投資技能和風(fēng)險(xiǎn)承受能力的居民望而卻步，銀行儲(chǔ)蓄余額的持續(xù)大幅增長和近年來的國債熱銷的現(xiàn)象，都反映了普通居民其實(shí)更渴望得到安全性高和收益穩(wěn)定的投資品種。地方政府債券作為一種“銀邊債券”，無疑將會(huì)受到廣大個(gè)人投資者的追捧。目前，個(gè)人持有的債券包括具有儲(chǔ)蓄債券性質(zhì)的憑證式國債和交易所交易的國債及企業(yè)債券，總數(shù)約為8000億元，相對(duì)于8萬多億元的儲(chǔ)蓄總額，比重是很小的。這一情況說明，債券市場(chǎng)的發(fā)展具有巨大的潛力，地方政府債券的發(fā)行無疑將會(huì)擁有廣大的投資人基礎(chǔ)。而且，居民個(gè)人投資于地方政府債券，可以避免將儲(chǔ)蓄滯存在銀行體系成為巨額的存差，有助于更有效地實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)蓄向投資的轉(zhuǎn)化以及國民經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運(yùn)行。我國的機(jī)構(gòu)投資者在近年也發(fā)展很快，證券投資基金、保險(xiǎn)基金、社會(huì)保障基金、商業(yè)銀行等，對(duì)于地方債券，也都有巨大的投資需求和承購能力，都希望獲得更多的資本市場(chǎng)投資品種，這既可以更大程度地分散風(fēng)險(xiǎn)，又可以為獲得較為穩(wěn)定的投資回報(bào)創(chuàng)造更多的機(jī)會(huì)。因此，個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者將成為購買地方政府債券的主體。
2.政府在債務(wù)發(fā)行和統(tǒng)籌管理方面已具備較成熟的經(jīng)驗(yàn)
我國已有多年的國債、企業(yè)債、金融債發(fā)行經(jīng)驗(yàn)，特別是近20年的國債發(fā)行實(shí)踐使我國在債券的發(fā)行方式、品種結(jié)構(gòu)、期限結(jié)構(gòu)、利率結(jié)構(gòu)等方面都積累了經(jīng)驗(yàn)。國債市場(chǎng)上形成了長中短期國債相結(jié)合，一般國債、專項(xiàng)國債、特種國債相結(jié)合，可上市國債和不可上市國債相結(jié)合，憑證式國債和記賬式國債相結(jié)合，付息國債和貼現(xiàn)國債相結(jié)合的局面，同時(shí)也培養(yǎng)了一批精通債券發(fā)行和流通的中介機(jī)構(gòu)和專業(yè)人員，這些都為地方政府債券的順利發(fā)行提供了技術(shù)上
的支持和保證。另一方面，我國現(xiàn)有的證券交易網(wǎng)絡(luò)，包括上海和深圳兩個(gè)交易所、銀行間債券交易市場(chǎng)和正在發(fā)展的場(chǎng)外交易市場(chǎng)（如柜臺(tái)交易市場(chǎng)）等和交易規(guī)則，都為地方政府債券的交易、為提高地方債券的流動(dòng)性創(chuàng)造了基本的條件。再一方面，我國的市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)，如投資銀行、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)審計(jì)機(jī)構(gòu)等，都已經(jīng)有了較大的發(fā)展，它們能為地方債券的發(fā)行、承銷、評(píng)級(jí)、流通、轉(zhuǎn)讓提供全方位的服務(wù)，并能對(duì)地方債券的發(fā)行主體進(jìn)行有效的約束和監(jiān)督。
3.當(dāng)前市場(chǎng)利率水平較低，具有地方政府債券發(fā)行的良好外部條件
目前，我國利率水平處于歷史最低。自1996年5月份以來，一共連續(xù)8次降息，存款利率平均累計(jì)下調(diào)6.24個(gè)百分點(diǎn)，貸款利率平均累計(jì)下調(diào)7.42個(gè)百分點(diǎn)，自最近一次（2002年2月20日）的利率下調(diào)后，目前一年期儲(chǔ)蓄存款名義利率只有1.98%。與此同時(shí)國債的發(fā)行利率也處于歷史最低水平，例如在2002年6月6日開始發(fā)行的7年期的計(jì)賬式國債（六期）的固定票面利率只有2%。較低的利率水平有助于降低各類籌資方式的資金成本，尤其對(duì)于固定利率的長期融資活動(dòng)更是如此。地方政府債券一般來說期限較長（其中為公共工程和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資而發(fā)行的收入債券，期限更長），因而在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下，地方政府有著發(fā)行債券的良好的外部條件。
四、建立和發(fā)展地方公債融資的基本原則和具體政策建議
1.地方政府公債發(fā)行應(yīng)遵循的基本原則
第一，償債能力原則。地方政府發(fā)債籌資的數(shù)量必須與其以后的償債能力相一致。這就要求地方政府必須結(jié)合自身的收入狀況、還債能力的科學(xué)預(yù)測(cè)，慎重權(quán)衡發(fā)債的規(guī)模，并且須經(jīng)同級(jí)立法機(jī)構(gòu)的審議批準(zhǔn)。
第二，效益原則和謹(jǐn)慎原則。地方政府在發(fā)債籌資時(shí)必須充分考慮資金的使用效率。為謹(jǐn)慎地防范風(fēng)險(xiǎn)起見，我國在現(xiàn)階段應(yīng)強(qiáng)調(diào)所籌集的資金一般只能用于建設(shè)性項(xiàng)目支出，而不能以平衡經(jīng)常性收支赤字為目的，經(jīng)常性收支的缺口只能由地方政府通過其它的增收節(jié)支的辦法來解決。但要承認(rèn)，這里所說的效益包括直接效益和間接效益。直接效益是指項(xiàng)目自身所能產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)效益；間接效益是指該項(xiàng)目本身經(jīng)濟(jì)效益不明顯，但通過其它方面可以表現(xiàn)出來。地方政府發(fā)債籌資以后，必須確保這些資金投資于能產(chǎn)生效益的項(xiàng)目上。
第三，中央統(tǒng)籌、制約原則。整個(gè)政府體系的舉債總量需要由中央政府作統(tǒng)籌控制，以規(guī)避各地方分散決策可能帶來的債務(wù)總規(guī)模過大的風(fēng)險(xiǎn)。這就需要建立明確的、有效的中央審批制度。按照債務(wù)統(tǒng)一管理的原則，應(yīng)考慮在中央級(jí)設(shè)立公債管理委員會(huì)，負(fù)責(zé)通盤設(shè)計(jì)全國范圍內(nèi)公債（包括國債和地方債）的規(guī)模和發(fā)行進(jìn)度，并從事全國地方債務(wù)的統(tǒng)籌協(xié)調(diào)與監(jiān)管工作。除審查各地的債務(wù)發(fā)行規(guī)模外，還要對(duì)地方公債發(fā)行、使用、還本付息等操作進(jìn)行監(jiān)督和檢查。對(duì)各地債券應(yīng)組織實(shí)施必要的信譽(yù)評(píng)級(jí)并適時(shí)公布，以促使地方政府嚴(yán)格遵守法律和制度的規(guī)定，保持良好的發(fā)債業(yè)績(jī)和記錄。
2.地方公債在發(fā)行主體資格、債券期限、發(fā)行利率、發(fā)行方式、發(fā)行對(duì)象、可流通性、債務(wù)資金的投入方向上的選擇
(1)發(fā)行主體的資格。發(fā)行地方公債，應(yīng)對(duì)申請(qǐng)發(fā)債的地方政府實(shí)行嚴(yán)格的審查制度。從我國實(shí)際出發(fā)，第一步可考慮允許部分大中城市發(fā)行地方債券，條件成熟后，再逐步推廣到其它城市。目前，可以把地方公債的發(fā)行主體范圍初步定為：中央直轄市、計(jì)劃單列市、�。ㄊ小⒆灾螀^(qū)）轄市、沿海沿江開放城市、著名旅旅城市以及其它具有一定規(guī)模的開放開發(fā)城市。
(2)債券期限應(yīng)以中長期為主。地方公債籌集的建設(shè)資金，其投向主要是一些基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，工程期較長，其效益的產(chǎn)生也是一個(gè)長期的過程。因此，政府發(fā)行債券時(shí)，在期限的設(shè)定上應(yīng)盡可能地安排為中長期。這樣，有利于地方政府科學(xué)合理地安排財(cái)政收支預(yù)算，同時(shí)保證債券的按期還本付息。
(3)債務(wù)資金的投向上，應(yīng)以交通、通信、城鎮(zhèn)公用設(shè)施、居民住宅、能源等基礎(chǔ)行業(yè)為主，要嚴(yán)格防止重復(fù)建設(shè)和將資金投向一般性競(jìng)爭(zhēng)項(xiàng)目。應(yīng)從本地實(shí)際出發(fā)，在對(duì)所立項(xiàng)目進(jìn)行可行性分析的基礎(chǔ)上，選擇那些對(duì)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展最急需、最有促進(jìn)和帶動(dòng)作用的工程項(xiàng)目。
(4)發(fā)行方式和發(fā)行對(duì)象。從目前條件來看，地方公債適宜采取定向募集方式發(fā)行，但對(duì)于經(jīng)濟(jì)比較發(fā)達(dá)、知名度高、信譽(yù)好的地方政府也可以公募方式向社會(huì)發(fā)行。發(fā)行對(duì)象將首先以本轄區(qū)居民和金融機(jī)構(gòu)為主。
(5)發(fā)行利率。由于我國目前還尚未實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化，也同時(shí)缺少利率市場(chǎng)化條件下的利率風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避金融工具，而且居民儲(chǔ)蓄性投資也偏好于固定利率以獲得較穩(wěn)定的收益；對(duì)地方政府而言，固定利率有利于鎖定償債成本（特別是在當(dāng)前利率水平較低的市場(chǎng)條件下），從而便于更好地將債務(wù)資金安排于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和基礎(chǔ)行業(yè)。因此，目前地方公債可行的發(fā)行利率選擇一般應(yīng)為固定利率形式。同時(shí)，由于地方政府債券安全性比一般公司債券要高，但次于中央國債，因此其發(fā)行利率理論上要低于公司債券和高于國債利率。
(6)地方公債的可流通性。在目前條件下，國債二級(jí)市場(chǎng)尚待完善和發(fā)展，地方政府公債原則上不實(shí)現(xiàn)上市流通，但需要積極發(fā)展其場(chǎng)外交易市場(chǎng)，以滿足投資者的流動(dòng)性需求。在條件具備時(shí)，應(yīng)該實(shí)現(xiàn)部分資信較高的地方債券在交易所上市。
(7)地方債券發(fā)行的種類。地方市政債券根據(jù)償付擔(dān)保的不同，可以分為一般債務(wù)債券和收入債券。一般債務(wù)債券（general obligation bond，簡(jiǎn)稱Go bond）是由政府的一般征稅權(quán)力為擔(dān)保的，需以政府的稅收來償還，這種債券只有有權(quán)征稅的政府才能發(fā)行。收入債券(revenue bond)由政府事業(yè)的收入作為擔(dān)保，由這些事業(yè)所獲得的收入來償付債券本息，例如供水收入債券以城市供水系統(tǒng)的收入來償付。由于按法規(guī)地方政府的經(jīng)常性預(yù)算不能列赤字，在現(xiàn)階段，應(yīng)以收入債券的發(fā)行為主。但對(duì)某些準(zhǔn)公共性質(zhì)的市政項(xiàng)目而言，效益存在較大的外溢，其項(xiàng)目產(chǎn)生的收益并不足以完全償還債務(wù)本息，還需要以政府的稅收作為補(bǔ)充。
3.需要處理好的幾大問題
(1)如何有效控制地方政府過度舉債的沖動(dòng)，防止地方債務(wù)規(guī)模失控的問題，包括對(duì)地方公債發(fā)行額度實(shí)施良好的總量控制和協(xié)調(diào)分配
許多理論研究和實(shí)踐都表明，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌國家的政府普遍存在預(yù)算軟約束的問題。同樣，在中國逐步實(shí)現(xiàn)由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過程中，地方政府的自我約束力也不夠強(qiáng)，有著無限擴(kuò)大支出的偏好和沖動(dòng)，決策責(zé)任機(jī)制的不健全和法律約束的缺位是誘發(fā)這種現(xiàn)象的重要原因。因此，要有效控制地方政府在擁有舉債權(quán)下的過度借債的問題，首先是要加快立法進(jìn)度，在賦予地方政府舉債權(quán)的同時(shí)，完善相關(guān)法律法規(guī)的建設(shè)，因決策失誤而導(dǎo)致債務(wù)問題的發(fā)生，要追究政府有關(guān)責(zé)任人的法律責(zé)任，從遠(yuǎn)景看，為了強(qiáng)化地方政府的法律約束，國家也應(yīng)該考慮建立地方政府破產(chǎn)程序；其次，強(qiáng)化地方政府的預(yù)算約束，要發(fā)揮地方人大對(duì)地方公債的發(fā)行規(guī)模、使用方向、還本付息等方面的審查權(quán)和監(jiān)督權(quán)，這是控制地方政府短期行為和不當(dāng)決策的重要保證；再次，中央政府也要對(duì)地方公債的發(fā)行進(jìn)行嚴(yán)格的審查和綜合平衡，通盤負(fù)責(zé)設(shè)計(jì)全國范圍內(nèi)公債的發(fā)行規(guī)模和進(jìn)度；最后
，還應(yīng)考慮引入市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)對(duì)地方政府的約束，例如引入發(fā)行律師事務(wù)所、證券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等市場(chǎng)中介組織的監(jiān)督和制約。另外，為了確保地方債券的按期還本付息，地方財(cái)政必須建立專門的償債基金，債券項(xiàng)目所產(chǎn)生的收益直接撥入該基金。每年年初編制預(yù)算時(shí)必須安排好地方債券的還本付息支出，中央有關(guān)管理部門對(duì)各地財(cái)政償債基金的安排和使用進(jìn)行監(jiān)督和檢查，并將檢查結(jié)果作為評(píng)價(jià)各地債券資信的重要依據(jù)。
(2)如何處理地方公債發(fā)行與宏觀貨幣供應(yīng)量控制的問題
實(shí)際上，地方債券發(fā)行與貨幣供應(yīng)總量并沒有直接的聯(lián)系。中央政府在考慮與財(cái)政、貨幣政策配合的前提下制定每年地方債的總額，地方政府向中央申請(qǐng)額度。在規(guī)模控制、嚴(yán)格審批的情況下，地方債券的發(fā)行不但不會(huì)引起貨幣失控，反而會(huì)起到執(zhí)行中央政府宏觀貨幣調(diào)控政策的作用。地方債券與國債相協(xié)調(diào)，并通過財(cái)政債務(wù)政策實(shí)施財(cái)政政策與貨幣政策的合理協(xié)調(diào)，將有利于進(jìn)一步提高我國的宏觀調(diào)控水平。
(3)如何處理因公債發(fā)行而可能導(dǎo)致的地區(qū)間發(fā)展差距進(jìn)一步擴(kuò)大的問題
地區(qū)差距對(duì)中國這樣一個(gè)幅員遼闊的大國來說是一個(gè)嚴(yán)峻的問題。從地方債券發(fā)行的條件來看，目前只有部分經(jīng)濟(jì)狀況較好的大中城市和東部沿海開放城市才具有資格；而對(duì)于一些西部地區(qū)來說，無論是財(cái)政收入還是具體公共項(xiàng)目收入和公用事業(yè)收入都不具有穩(wěn)定的前景，不符合前述地方債發(fā)行應(yīng)具備的基本條件。這樣，西部落后地區(qū)又將缺失一種可資利用的經(jīng)濟(jì)發(fā)展籌資途徑，而且地方債券發(fā)行導(dǎo)致的資金跨地區(qū)流動(dòng)也會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大地區(qū)間差距。應(yīng)該承認(rèn)，地方政府發(fā)債權(quán)總體上是屬于對(duì)地方財(cái)政的一種“錦上添花”政策，即促進(jìn)有發(fā)展?jié)摿Φ牡貐^(qū)更好、更快地發(fā)展經(jīng)濟(jì)，而不太具有公平分配和調(diào)節(jié)差距的功能。因此，解決地區(qū)間發(fā)展差距的問題，可能還要尋求其它方面的解決途徑，例如加強(qiáng)政府間的橫向轉(zhuǎn)移支付。當(dāng)然，對(duì)于某些具有跨地區(qū)性質(zhì)的項(xiàng)目，也可考慮將發(fā)達(dá)地區(qū)的發(fā)債收入一部分轉(zhuǎn)移給利益相關(guān)地區(qū)在相關(guān)項(xiàng)目上進(jìn)行使用。另外，中國某些中西部地區(qū)，盡管目前經(jīng)濟(jì)尚不發(fā)達(dá)，但存在巨大的發(fā)展?jié)摿�，賦予這些地區(qū)的政府以發(fā)債融資權(quán)，加快基礎(chǔ)設(shè)施和公共工程的建設(shè)，無疑會(huì)促進(jìn)其經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，從而也有利于縮小東西部地區(qū)間的差距。
(4)如何妥善處理地方政府公債與國債（在發(fā)行時(shí)間、利率、稅收政策等方面）的關(guān)系
地方公債與中央國債應(yīng)該是相互聯(lián)系、相互補(bǔ)充的，但有時(shí)也會(huì)出現(xiàn)矛盾，因?yàn)橐欢〞r(shí)期內(nèi)社會(huì)閑置資金是有限的，如果不從制度上明確兩者的協(xié)調(diào)關(guān)系，有可能在債券發(fā)行時(shí)出現(xiàn)搶時(shí)間、搶市場(chǎng)、相互攀比利率等矛盾。借鑒國際經(jīng)驗(yàn)，在債券發(fā)行規(guī)模、發(fā)行時(shí)間、發(fā)行方式等方面，應(yīng)保證中央國債的順利發(fā)行。在整體設(shè)計(jì)的全國債務(wù)規(guī)模盤子中，首先要確保國債，兼顧地方債；時(shí)間上要優(yōu)先國債，后地方債；發(fā)行方式上，國債一般采取公募方式，而地方債則一般以私募方式為主。
此外，由于地方債券相對(duì)于中央國債來說在資信度上的差距，為了利于地方債券的發(fā)行推銷，一般要從債券利率政策以及稅收政策等方面給地方債券提供一定的優(yōu)惠和照顧。
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